アクティビストに狙われる不動産保有企業の特徴とは？防衛策となる3つのCRE戦略

1. アクティビストとは？

アクティビストとは、「物言う株主」の中でも、企業価値や株価の向上を目的として、増配や自社株買い、M&A、社外取締役の選任、そして経営戦略の転換や資本構成の変更、事業・不動産の売却などを経営陣に対して積極的に要求する投資家や投資ファンドを指します。

かつては一部の特殊な投資家による敵対的買収というイメージが一般的でしたが、その位置づけは大きく変化しています。

東京証券取引所による「資本コストや株価を意識した経営の実現に向けた対応（いわゆるPBR1倍割れ改善要請）」などを背景に、資本効率の向上は全上場企業にとって不可避の経営課題となりました。これに伴い、アクティビストとの対話は業種や規模を問わず、多くの企業経営陣にとって一般的な経営テーマとなっています。

こうした流れの中で近年特に標的にされやすいのが、含み益を抱えながら資本効率に貢献していない不動産です。オフバランス化や売却を通じた資本効率の改善は、アクティビストにとって主張しやすく、経営陣にとっても対応を避けにくいテーマとなっているためです。

この活動の活発化は、実際の統計データにも明確に表れています。2025年における「重要提案行為ありの大量保有報告書」等の提出件数は246件（前年197件）に達しました。

また、株主提案を受けた企業数全体が141社と過去最高を更新するなか、アクティビスト等を含む機関投資家から提案を受けた企業も65社（前年59社）へ増加しています。

アクティビストの活動が勢いを増すなか、上場企業には株主から資本効率や保有資産の合理性を問われることを前提とした経営が、これまで以上に求められています。

2. なぜ今「不動産を保有する上場企業」が標的となるのか？

不動産を保有する企業がアクティビストの標的となりやすい背景には、主に以下3つの要因が重なっています。

こうした市場環境の変化が複合的に作用した結果、含み益の大きい不動産を保有する企業は、資本市場において「潜在的な企業価値を引き出しやすく、狙いやすい対象」として浮上しているのです。

それぞれの要因について、具体的に見ていきましょう。

不動産価格上昇による「含み益」の急拡大

みずほ信託銀行の推計によると、2026年5月時点で上場企業が保有する本社ビルや物流施設などの不動産含み益は、約20兆円規模に達しています。

こうした含み益の拡大は、アクティビストが保有不動産の売却や有効活用による企業価値の向上を求める一因となっています。

近年の不動産価格上昇に伴い、企業のバランスシート上には多額の含み益が蓄積されているケースがみられますが、実務上の盲点となりやすいのが自社物件の「最新時価」の把握状況です。

現行の会計ルールにおいて、賃貸等不動産には時価の注記開示義務がある一方、本社ビルや工場・社宅といった「自社利用不動産」は原則として開示義務の対象外となっています。

そのため、多くの企業が特段の事情がない限り定期的な再評価を行っておらず、取得時の簿価と実勢価格との間に乖離が生じている可能性も指摘されています。

東証やガバナンス・コードによる「制度的な後押し」

東証のPBR改善要請やコーポレートガバナンス・コードの改訂により、資本効率（ROEやROIC）の向上を求める動きも強まっています。

こうした環境変化を背景に、アクティビストから低収益資産の売却や資本効率の改善を求める提案が行われやすくなっています。

金融機関のスタンス変化と「安定株主」の減少

従来日本企業を支えてきた金融機関との関係性の変化も、アクティビストの動きを後押しする大きな要因です。

近年、金融庁の要請やガバナンス改革を背景に、メガバンクをはじめとする金融機関では「政策保有株式（持ち合い株）」の売却・削減を急速に進めています。加えて、信託銀行などの運用部門でも議決権行使基準の厳格化が進み、従来の「物言わぬ安定株主」として会社側の提案に無条件で賛成する姿勢は見直されつつあります。

かつての防波堤であった金融機関の存在感が薄れたことで、低稼働不動産を抱え資本効率が低迷している企業に対し、アクティビストの提案が一般株主の賛同を得やすい環境が形成されています。

3. 自社もターゲットに？アクティビストに狙われやすい企業の特徴とチェックリスト

自社がアクティビストの標的となるリスクを抱えているかどうかは、主に以下2つの視点から判定できます。

3.1. 特徴①：低ROEと「修正PBR」の1倍割れ

1つ目の特徴は、資本効率の低迷と「修正PBR」の1倍割れです。

修正PBRとは、決算書上の簿価純資産に「保有不動産の含み益（時価と簿価の差額）」などを加算し、実質的な純資産価値をベースに算出するPBRのことをいい、以下の計算式で算出します。なお、含み益を売却によって実現すれば法人税等が課されるため、実務では税引後の含み益を加算する手法が一般的です。

注意すべきは、帳簿上のPBRが1倍を超えていたとしても、含み益を反映した修正PBRで見ると1倍を大きく下回っているケースです。帳簿上は健全に見えても、実態として「保有資産の価値を十分に収益や時価総額へ転換できていない」とみなされ、アクティビストからの格好のターゲットとなります。

なお、修正PBRの算出基準は分析主体によって異なるため、対外開示の際には十分な精査が必要です。

関連記事：PBR対策の選択肢｜不動産売却を実施する企業の戦略と動向を解説

3.2. 特徴②：本業と直接関係のない低稼働不動産・遊休資産の保有

2つ目の特徴は、本業との関連性が低く、事業上のシナジーも乏しい資産を保有していることです。

特に、鉄道業、倉庫・物流業、建設業、製造業など、事業の特性や歴史的な経緯から不動産を長期保有してきた企業では、時価が簿価を大きく上回るケースが多く、多額の含み益を抱えた状態になりがちです。

こうした企業は、事業ポートフォリオの非効率さや株価の割安感とあわせて、保有資産の合理性そのものをアクティビストから問われやすくなります。特に、活用度の低い遊休資産や低稼働不動産を保有している場合は、その必要性について具体的な説明を求められる可能性が高まります。

また、保有資産が稼働していたとしても、戦略的な保有理由を対外的に説明できなければ、「なぜ自社で保有し続ける必要があるのか」と問われることもあります。

さらに見落とされがちなのが、遊休・老朽不動産が内包する「リーガルリスク」です。管理コストが発生するだけでなく、建物の状態や改修・用途変更などに応じた法令対応が必要になるほか、事故が発生した際には土地工作物責任が問題となる場合もあります。

そのため、老朽化した不動産は、保有を続けること自体のリスクも踏まえて活用・処分方針を検討する必要があります。

関連記事：遊休不動産は積極活用すべし！具体的な事例と併せて解説

3.3. 自社の危険度を確かめるチェックリスト

前述した2つの特徴を踏まえ、自社がアクティビストのターゲットとなるリスクを抱えていないか、以下の項目で現状を判断してみましょう。

【財務・資本市場の視点】

【資産実態・ガバナンスの視点】

上記のうち2項目以上にチェックが入る企業は、すでにアクティビストから価値顕在化の余地が大きいターゲットとして分析されているリスクがあります。特に、修正PBRの低迷と遊休不動産の保有が重なっている場合は、優先的な対応が必要です。

4. アクティビストの要求パターンと対抗するために講じるべき3つのCRE戦略

コーポレートガバナンス・コードの改訂などを契機に、企業に対する資本効率や保有資産の説明責任はこれまでになく厳格化しています。こうした制度的環境を背景に、アクティビストからの要求は年々高度化・具体化しており、単なる抽象的な改善提案にとどまりません。

実務上、アクティビストから提示される主な要求と、その背景にある狙いは以下の通りです。

低稼働物件・遊休資産のピンポイントな売却要求

社宅・保養所・遊休地など、本業への貢献度が低い資産を特定し、売却や有効活用を求めるものです。低収益な資産を保有し続ける合理性を問い、資本効率の改善を促す代表的なアプローチです。

保有不動産のREIT化・証券化によるアセットライト化

本社ビルや基幹施設などのコア資産であっても、自社で保有し続ける必要性を問い、REITや私募ファンドへの売却＋賃貸借（セール＆リースバック）などで資産の流動化を求めるケースがあります。投下資本を回収し、より効率的な資本配分につなげることが主な狙いです。

2027年4月から適用される新リース会計基準によってリース資産の原則オンバランス化が進むなかでも、この手法の主眼は単なる貸借対照表のスリム化ではなく、固定化された不動産資本をキャッシュとして回収し、成長投資や株主還元といった、よりリターンの高い分野へ再配分するアセットライト化にあります。

自社の資本コストを意識し、投下資本利益率を最大化させるための選択肢としてアクティビストから提示されることが少なくありません。

関連記事：2027年適用開始の新リース会計基準とは？不動産・設備への影響と着手すべき実務ポイントを解説

不動産事業・資産の分社化（スピンオフ）提案

本業と不動産事業のシナジーが説明できない場合、不動産部門を別会社として切り離し、株式分配型スピンオフ等による本業との「コングロマリット・ディスカウントの解消」を求められることがあります。

売却益を原資とした株主還元（自社株買い・増配）の要求

不動産の売却や流動化によって得たキャッシュを、成長投資ではなく自己株式の取得や特別配当に充当するよう強く要求するケースもあります。

これらの要求に共通しているのは、「なぜその不動産を自社で保有し続ける必要があるのか」「保有することが企業価値の向上にどうつながるのか」という点です。

要求があってから検討を始める「有事対応」では、意図しないタイミングや不利な条件での資産処分を余儀なくされかねません。

制度的な要請が強まる今だからこそ、自社の資産ポートフォリオを平時から棚卸しし、ステークホルダーとの対話を見据えた保有の合理的な根拠と活用方針を固めておくことが、企業価値を守る対策となります。

4.1. アクティビスト対策で不動産保有企業が講じるべき3つのCRE戦略

アクティビスト対策における最善の防衛策は、「平時からの備え」です。

「要求されたからすべて売却する」ことではなく、資産の重要度に応じてポートフォリオを「コア・準コア・ノンコア」に分類し、最適なアプローチを講じることが重要です。

平時から講じるべき主な戦略は、以下の3点です。

保有不動産全体の棚卸し（時価・稼働状況の可視化）

全保有資産の簿価と最新時価の乖離、収益性、稼働状況、将来の修繕コストを網羅的に可視化し、自社の現在地を把握します。

資産特性に応じた活用方針の明文化（ポートフォリオの仕分け）

各資産を「コア（事業継続に不可欠）」「準コア（収益性向上や用途転換の余地あり）」「ノンコア（売却・オフバランス化対象）」に分類し、保有・売却・セール＆リースバックなどの対応方針をあらかじめ設定します。

対話に耐え得る論理構築と情報開示（資本効率の裏付け）

保有継続の合理性を説明するため、ROIC等の客観的な指標を用いた事業貢献度を整理します。役員報酬KPIへの資本効率連動など、ガバナンス体制を強化しておくことも説明責任を果たす土台となります。

また、自社不動産の棚卸しは、有事対応においても極めて重要です。不動産の適正評価は友好的な第三者（ホワイトナイト）との資本業務提携や企業価値算定の交渉基礎となるため、こうした連携スキームを想定しておくことも、防衛策の一つとして有効に機能します。

5. 有事になる前にプロの知見を取り入れてアクティビストへの事前対策を進める

アクティビスト対策は、有事になってから検討を始めるのではなく、平時から準備を進めておくことが重要です。資産の緻密な査定や活用方針の策定、社内合意の形成には一定の時間を要する一方、株主提案などは突如として表面化する可能性があるためです。

ただし、こうした備えが必要なのは、アクティビスト対策としてだけではありません。保有資産の実態を可視化し、資本効率の観点から活用方針を説明できる状態を整えておくこと自体が、今や上場企業にとってのガバナンスの新常識になりつつあります。

自社での検討を進める間にも、市場関係者や投資家は、公開情報や登記情報をもとに企業の保有資産やその価値を分析しているのです。

だからこそ、保有不動産の適正評価やノンコア資産の切り離し、セール＆リースバックの設計といった専門性を要する領域は、自社だけで最適解を出そうとせず、不動産と財務の両面に知見を持つ外部パートナーの力を借りながら、棚卸しから始めてみてはいかがでしょうか。こうした備えが、企業価値の防衛と持続的な成長につながります。

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